國(guó)慶假期歸來(lái)我國(guó)原油期貨SC價(jià)格先大幅飆高直沖600大關(guān)，有“小原油”之稱的燃料油一度漲停，但好景不長(zhǎng)，周四油價(jià)又像坐過(guò)山車(chē)一樣暴跌，創(chuàng)出節(jié)后新低。發(fā)生這一切究竟是何原因？后續(xù)油價(jià)是否會(huì)迎來(lái)轉(zhuǎn)折點(diǎn)？       一、原油價(jià)格分析       10月以來(lái)油價(jià)走勢(shì)分2個(gè)階段：本周第一階段因國(guó)慶假期國(guó)內(nèi)原油價(jià)格與國(guó)際市場(chǎng)出現(xiàn)錯(cuò)位，國(guó)慶期間國(guó)際油價(jià)已經(jīng)回落調(diào)整。國(guó)慶假期過(guò)后，國(guó)內(nèi)原油期貨SC卻出現(xiàn)大幅飆升現(xiàn)象，其主要原因是我國(guó)在國(guó)慶假期降準(zhǔn)1%，此政策保證了國(guó)內(nèi)金融市場(chǎng)上資金的流動(dòng)性，但也加大了投資者對(duì)后續(xù)經(jīng)濟(jì)增長(zhǎng)的擔(dān)憂。投資者預(yù)期人民幣寬松環(huán)境帶來(lái)通貨膨脹及匯率走弱，因此節(jié)后歸來(lái)股市大跌，資金選擇做多大宗商品來(lái)對(duì)沖風(fēng)險(xiǎn)，油價(jià)一飛沖天。周二SC的暴漲也一度讓W(xué)TI和布倫特市場(chǎng)跟隨反彈。       轉(zhuǎn)折點(diǎn)從周三夜盤(pán)開(kāi)始，隨著美國(guó)股市崩盤(pán)，全球金融市場(chǎng)恐慌指數(shù)飆升，油價(jià)走勢(shì)進(jìn)入第二階段迎來(lái)大幅回落調(diào)整。一個(gè)交易日內(nèi)WTI、布倫特、SC三大原油期貨盡數(shù)回吐之前漲幅，而且截至周末來(lái)看市場(chǎng)恐慌情緒并未有效緩解，油價(jià)繼續(xù)下探勢(shì)在必行。       季節(jié)性上，BRENT價(jià)格走勢(shì)在9月以來(lái)表現(xiàn)持續(xù)強(qiáng)于過(guò)去五年表現(xiàn)。進(jìn)入10月正所謂物極必反，油價(jià)觸頂后有快速跳水跡象。       二、原油基本面       基本面上，供需結(jié)構(gòu)最直接的指標(biāo)就是庫(kù)存，歷史上9月以后原油市場(chǎng)通常會(huì)進(jìn)入季節(jié)性累庫(kù)存階段，季節(jié)性的累庫(kù)存會(huì)減少油價(jià)上漲動(dòng)力，但并不一定會(huì)導(dǎo)致油價(jià)大跌，關(guān)鍵還是看累庫(kù)存變化是否持續(xù)超市場(chǎng)預(yù)期。美國(guó)10月5日當(dāng)周EIA庫(kù)存報(bào)告顯示原油庫(kù)存+598.7萬(wàn)桶，至此自9月中旬以來(lái)庫(kù)存累計(jì)已經(jīng)超過(guò)1580萬(wàn)桶，半年來(lái)第二次出現(xiàn)庫(kù)存超過(guò)5年均值；近期增速超過(guò)過(guò)去5年平均，這是需要警惕的信號(hào)，四季度我們需要高度關(guān)注庫(kù)存變量是否超預(yù)期。而下圖從庫(kù)存增速來(lái)看，近期提速明顯，后期需密切關(guān)注該指標(biāo)。       裂解差方面，汽油裂解差持續(xù)惡化對(duì)油價(jià)形成明顯拖累。本周三開(kāi)始美國(guó)汽油價(jià)格一度2個(gè)交易日內(nèi)下跌近10%，另有數(shù)據(jù)顯示今年2季度以來(lái)美國(guó)汽油消費(fèi)增速為負(fù)，進(jìn)入9月下旬以來(lái)美國(guó)汽油裂解價(jià)差迅速惡化，變下行速度和幅度之快是五年之最，而歐洲汽油裂解差早在這之前就已經(jīng)持續(xù)走弱創(chuàng)出5年來(lái)新低，這對(duì)原油市場(chǎng)來(lái)說(shuō)是一個(gè)重大利空因素。雖然柴油裂解尚可，但對(duì)于原油提振作用有限，尤其對(duì)美國(guó)來(lái)說(shuō)仍無(wú)法對(duì)沖汽油裂解跳水帶來(lái)的沖擊。       另外中國(guó)地區(qū)的裂解價(jià)差自6月以來(lái)持續(xù)上漲，當(dāng)前階段也基本維持高位，下半年煉廠利潤(rùn)有明顯好轉(zhuǎn)，但因?yàn)榻衲瓿善酚拖M(fèi)稅執(zhí)行到位，中國(guó)地方煉廠實(shí)際利潤(rùn)遠(yuǎn)沒(méi)有圖表顯示的含稅裂解差那么高。我們需注意隨著地?zé)掗_(kāi)工率已到高位，供應(yīng)量增大，成品油市場(chǎng)后期存回落壓力。       三、宏觀因子
    1.全球信用收縮       美國(guó)經(jīng)濟(jì)數(shù)據(jù)和加息預(yù)期使得美元表現(xiàn)依舊強(qiáng)勢(shì)；在貿(mào)易戰(zhàn)影響和美元強(qiáng)勢(shì)的背景下，人民幣繼續(xù)小幅貶值。總體來(lái)看，美元走勢(shì)依舊強(qiáng)勁，離岸美元信用也有明顯的上行趨勢(shì)。因此我們認(rèn)為全球信用收縮邏輯依舊。全球信用收縮背景下，諸多新興市場(chǎng)國(guó)家匯率也受到較大的壓力。       從我們關(guān)注的“新興市場(chǎng)股市/發(fā)達(dá)市場(chǎng)股票指數(shù)”這一指標(biāo)來(lái)看，18年以來(lái)該指標(biāo)持續(xù)下行。伴隨著美國(guó)經(jīng)濟(jì)增長(zhǎng)強(qiáng)勁，美聯(lián)儲(chǔ)進(jìn)一步收緊貨幣政策導(dǎo)致新興市場(chǎng)貨幣相繼大幅貶值，引發(fā)資本大量流出和金融市場(chǎng)振蕩，新興市場(chǎng)經(jīng)濟(jì)前景堪憂，資金風(fēng)險(xiǎn)偏好繼續(xù)下行，這將抑制大宗商品需求，進(jìn)而打壓價(jià)格。       2.全球股市表現(xiàn)       本周金融市場(chǎng)發(fā)生的最重要的事情就是美國(guó)為代表的發(fā)達(dá)國(guó)家股市與中國(guó)為代表的新興市場(chǎng)股市同時(shí)大跌。周三美國(guó)股市暴跌給美國(guó)人對(duì)經(jīng)濟(jì)和股市的信心重重一擊。美國(guó)全國(guó)廣播公司(CNBC)稱，美國(guó)股市的重挫使華爾街經(jīng)歷了特朗普上任以來(lái)最黑暗的一天。道指和標(biāo)普指數(shù)創(chuàng)下自2月初以來(lái)的最大單日跌幅。       美債收益率連續(xù)上漲，推動(dòng)了美元強(qiáng)勢(shì)，對(duì)全球經(jīng)濟(jì)尤其是新興市場(chǎng)形成較大沖擊，對(duì)大宗商品需求形成利空。今年銅價(jià)持續(xù)疲弱，在銅價(jià)難以有效改變被動(dòng)局面下，銅油比指標(biāo)修復(fù)很可能預(yù)示油價(jià)轉(zhuǎn)弱，這是我們需要關(guān)注的一個(gè)利空因素。       今年以來(lái)市場(chǎng)關(guān)注的焦點(diǎn)一直是伊朗制裁帶來(lái)的供應(yīng)側(cè)因素，這類(lèi)因素通常是天然利多因素，因此油價(jià)整體易漲難跌。但隨著時(shí)間推移，四季度投資者對(duì)需求端的考量，宏觀經(jīng)濟(jì)后續(xù)發(fā)展，信用體系收縮，原油的季節(jié)性累庫(kù)存四個(gè)因素更加值得我們關(guān)注。原油價(jià)格延續(xù)前期強(qiáng)勢(shì)難度增大，一旦這四大因素形成利空共振，油價(jià)大幅度回調(diào)就會(huì)出現(xiàn)。

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