A、困境之一：外部如何應對需求轉弱

    首先看OPEC的外部矛盾。從Call on OPEC(OPEC需求量)這一變量考慮，三大機構對2018年四季度到2019年四季度之間的預測差異平均在100萬—150萬桶/日，按照三大機構10月月報的平衡表去估算，明年的OPEC需求量會在3200萬桶/日以下，是明顯低于今年的，且今年四季度OPEC的需求量平均為3270萬桶/日。但到了明年一季度，由于需求的季節性回落將導致OPEC需求量降到3150萬桶/日，這對OPEC的生產節奏提出了很高的要求，意味著屆時OPEC的確要考慮減產問題了，否則庫存累計情況可能會再度出現。       值得注意的是，最近原油市場普遍開始擔心需求問題，除了美股回調引發的擔憂情緒之外，最近三大機構也在月報中持續下調今年原油需求增速幅度(尤其是二季度需求)，其中IEA將二季度的需求增幅數據從100萬桶/日下調至50萬桶/日，EIA將這一數據從150萬桶/日下調至80萬桶/日，OPEC調整幅度不大。三大機構的需求預測大都是模型預測(根據經濟增速、汽車保有量、天氣、季節性等因素分析)加不斷修正的機制，從而使得最終預測與實際數據(JODI以及各國官方數據，一般之后一到兩個月公布)靠攏，由此可見，OPEC需求預測模型的修正機制存在一定問題，全球原油需求數據未來存在大幅向下修正的可能性。       此外，從近期公布的幾個國家三季度原油實際消費數據來看，總體令人失望。從發達地區來看，除了美國消費尚可之外，歐洲、日本消費延續二季度負增長，韓國消費由正轉負；從發展中地區來看，中國、印度消費增速回落(部分由于天氣以及季節性原因)，巴西消費擺脫二季度低迷重回正值，但增速依然緩慢，中東地區消費負增長。       總體來看，全球經濟增長放緩、新興市場動蕩疊加高油價、本幣貶值等因素開始逐步抑制終端消費，美國市場雖向好但獨木難支，預計未來全球消費增速進一步放緩將是大概率事件。因此，對OPEC來說，今年四季度有必要將產量維持在高位，但到了明年一季度，需求也將回落，這意味著需求的回落與伊朗產量出口的下滑存在對沖的可能，沙特需要在增產策略上慎之又慎，甚至不排除要進一步減產。       B、困境之二：內部如何平衡伊朗供應下降       對于伊朗供應下降的幅度，目前存在高度不確定性。11月4日是美國對伊朗實施第二輪制裁的關鍵時點，但仍存諸多變數：其一是美國是否會在最后關頭發放豁免，目前市場普遍預期發放豁免概率不大。其二是中國與印度的態度，印度近兩個月已經明顯削減原油進口，但11月仍有1100萬桶的進口計劃；中國方面，昆侖銀行已經關閉了國內與伊朗之間貿易的資金劃轉通道，未來與伊朗進行石油貿易的難度大大增加，預計中國的進口量可能會有所下降，但不會如美國所愿削減至零。       目前，根據Clipperdata和Kpler兩家的船期數據來看，9月伊朗原油出口量大致在180萬桶/日左右，10月數據尚未出爐。值得注意的是，這一出口量數據是根據裝船量以及浮倉數量估計的，其中也包含了去大連的保稅倉儲的油輪，這也就意味著伊朗買家的實際采購量要低于出口量，真實的進口量不得而知，保守估計年底前伊朗原油出口量仍有至少50萬—80萬桶/日的下降空間。 圖為沙特產量預估(單位：千桶/日)       對于沙特的增產預期，要從能力和意愿兩個方面評估。從沙特的表態來看，其在增產問題上的態度更加鷹派，較此前保守增產的態度有很大的轉向，但沙特年底前增產到1100萬桶/日以上有相當大的難度。目前沙特與科威特共同管理的中立區油田產能只有50萬桶/日，沙特國內仍有2億桶的原油庫存，這也就意味著，沙特可以通過去庫存的方式來進一步增加出口。數據顯示，沙特7月的出口量在720萬桶/日附近，如果伊朗原油出口量下降80萬桶/日，沙特完全彌補其出口需要增加至800萬桶/日，其中50萬桶/日的出口靠中立區油田復產，剩下30萬桶/日由國內庫存來補足，通過這樣的方式來維持OPEC總體供應的穩定性。圖為三大機構預測對比　       C、小結       CFTC最新數據顯示，10月23月當周，對沖基金的WTI原油期貨和期權凈多頭倉位大幅減少15%，至206295手；多頭倉位減少9.8%，空頭倉位激增13%。       當前WTI原油與Brent原油均轉為了近月貼水結構，前期亞洲實貨市場的偏緊狀況也有所緩和，基本面似乎并沒有此前預期的那么緊張，但11月之后，歐美煉廠從檢修中復工，疊加伊朗問題尚未明朗，油價仍會處于高位振蕩，原油市場將在伊朗出口下降預期、沙特增產預期以及需求轉弱預期三者之間搖擺，波動率或仍處高位。

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